京东非会计准则经营利润25.72亿元，拼多多为何反其道而行之？

京东（09618.HK,jd.US）2021年第三季度最新财报显示，营业利润为25.72亿（个人民币，下同），营业利润率为1.18%。

即使不包括股权激励费用、收购资产产生的无形资产摊销、业务合作的影响、出售开发物业的收益等非经常性项目，非-会计准则营业利润达到45.631亿元，非会计准则营业利润率仍仅为2.09%。

京东公众号新闻稿中提到：始终保持微利运营，惠及合作伙伴和消费者。

从过去三年的季度业绩可以看出，京东的季度非GAAP营业利润率没有超过3.5%，如下图所示。一些投资者感到困惑。上市公司力求实现利润空间最大化，以赢得投资者的青睐。为什么京东反其道而行之？

京东商业模式

人们习惯于将京东与拼多多（PDD.US）等电商平台进行比较，但实际上却大相径庭。

电商平台从事平台业务，赚取平台服务费，无需承担因采购、库存甚至发货所产生的成本和风险。当然，现在的电商平台也开展了很多自营业务，比如社区团购、自营门店和线下门店等等，但是这些收入占比还是低——至少远小于其平台业务的规模。

以拼多多为例，其收入分为三类：在线营销服务、交易服务和商家销售。其中，在线营销服务收入占比最大，2020年达到80.6%，而交易服务和商品销售占比分别为9.7%。

网络营销服务的收入主要来自商家对关键词的竞价。交易服务的收入是从商家那里收取的，用于与他们平台上的交易相关的服务。商品销售是为了他们的 自营 业务。从以上数据可以看出，代表自营业务的商品销售收入占比很小，不到10%。

在成本方面，拼多多等电商平台的主要成本是宽带和服务器费用、折旧和维护费用、呼叫中心等平台费用、商户支持服务、自营商品采购，物流及销售费用，由于自营业务占比较小，自营业务相关支出规模也较小。所以拼多多的毛利率比较高，2020年毛利率将达到67.6%。

京东不是这样。

更准确地说，京东是零售业务，类似于连锁超市运营商（WMT.US），因为京东的自营业务比例是相对于提供的平台服务第三方规模较大，从采购、库存、销售、运输、发货、售后全过程承担。这也是其毛利率远低于电商的主要原因——其业务成本包括商品的采购成本和相应的物流履行费用。

京东的收入来源可以分为产品收入和服务收入。产品收入是在平台上销售商品的收入。 2021年前三季度，这部分收入占比85.98%，其余为服务收入，包括平台和广告收入（类似于拼多多的平台收入），以及物流等服务收入.

这说明京东的网上零售额对其业绩的贡献是非常重要的。

强劲的经营现金流如何产生价值

零售商的业绩评价一般参考其存货（是否周转）、应收账款（是否能及时支付、是否有坏账）、应付账款（是否与供应商的关系）。

笔者注意到，自从有了2016年第四季度的存货、应收账款和应付账款周转数据后，京东的现金流周期（即从建立库存、收到货款到向供应商付款）理论期间）总是负数，即应付账款的期限超过存货和应收账款的总周转期。

截至2021年9月的12个月京东自营普通商家能入驻吗，笔者计​​算的现金周转周期为-12.6天。其中，存货周转天数为30.1天，应付账款周转周期为45.5天，应收账款周转周期（不含消费金融，即京东白条）持续 2.8 天。

由于京东直接将商品卖给消费者，而且通常是在消费者下单后发货，其应收账款周转期很短，平均只需要不到3天；从以上数据可以看出，库存周转仅1个月，反映京东的周转率相当高。理论上，入库后平均一个月就可以卖出去。但其与供应商的议价能力较高，货款到期。周转周期为一个半月，比库存周转周期和消费者支付周期加起来长了近半个月。这会产生大量灵活的现金流。

见下图，虽然京东长期保持微利，但自2012年以来经营活动产生的现金流量净额为正，即净流入，比账面盈余意义大得多，因为现金流量是企业健康成长的关键因素。只有在经营活动持续产生净流入的情况下，我们才有信心进行投资、分红和股票回购。

京东这几年的孵化和投资不亚于腾讯（00700.HK）等较大的互联网公司，部分投资得到了公开市场的认可，比如京东物流（02618.HK）、京东健康（06618.HK）、达达集团（DADA.US）、万物新生活（爱心回收）（RERE） .us)，以及尚未上市的京东技术、京东生产开发、京东工业产品等，其实都是围绕产业生态发展的京东。

以京东物流为例，原本只是京东的内部物流部门。 京东未来以物流为核心战略优势，大力推进物流基础设施建设和布局，京东物流逐步发展，不仅服务于京东，还服务于外部客户，并实现上市。截至2021年9月30日，京东物流运营约1300个仓库，外部客户收入占比超过50%。

物流是京东 的强项，也是使集团零售业务如此高效的秘诀。自去年9月底以来，京东物流已在全国建设了13个“亚洲第一”智慧产业园，大大提升了偏远地区的配送时效和供应链能力。

可以看出，经营活动净现金流入的积累促进了京东的投资，而京东的投资有利于优化其服务生态，为消费者提供更好的服务。服务经验，并通过产业链的延伸和效率提升，带来规模经济，回馈主营业务，进一步提升效率，巩固甚至提升竞争优势，实现更高的投资价值。

扣除资本支出后，京东仍保持正的自由现金流，如下图所示，反映京东健康的经营现金流足以支撑其投资。

潜在风险

一方面，大规模的投资为京东打造了一条有效的供应链，使其能够在最短的时间内最有效地满足消费者的需求，并通过大数据在短时间内获得相关的商业洞察。及时反馈给供应链进行优化，进一步提升消费者体验。

另一方面，随着基础设施的不断优化和扩建，以及其他各种产业投资的启动，初期投资成本也在增加。为了弥补这些成本，有必要进一步扩大业务并实现规模经济。降低单位成本。

需求放缓、需求结构变化和竞争加剧可能会导致其基础设施利用率不足和无法实现规模经济，从而对盈利能力造成长期压力。如果其竞争力下降，与供应商的议价能力下降，可能导致应付账款周转期缩短，经营活动现金流入无法弥补流出，导致现金流恶化，难以保持优势。这也可能是京东不断优化供应链以保持竞争力的原因。

总结

京东2021年第三季度营业利润率低是因为96%的成本和费用都花在了实体经济上，包括商品采购、基础设施、技术研发、物流绩效、员工薪酬福利、品牌业务支持等。

但其季度业绩仍显示出一些积极的信息：

1.用户持续增长，GMV（总销售额）进一步提升。

在截至 2021 年 9 月 30 日的 12 个月中，京东 的年活跃用户进一步增加到 5.522 亿。

今年前三季度，京东全渠道GMV同比增长近100%，高于去年25.28%的增幅2020年全年受疫情影响。

2021双十一期间（第三季度报告期后），京东累计订单金额超过3491亿元，比去年双十一的2715亿元增加2倍年8.58%。

2.进一步深入下沉市场。

下沉市场现已成为平台电商的战场。 京东期内，我们持续投资物流基础设施，提高了偏远地区的配送时效。同时，通过京东的原产地供应链，将全国1000多个原产地和产业带的农特产品出口到全国。

3.品类更加多样化。

电子产品和电器一直是京东的优势销售品类。 2021年三、前三季度，电子产品和家用电器收入同比分别增长18.81%和23.34%。

但日用品收入有赶超后发的趋势，电子产品增速超过其优势。 2021年第三季度和前三季度的收入年增长率分别为29.37%和37%。 31.36%。

各品类的均衡发展将有助于京东巩固其竞争地位。

4.添加了新品牌。

2021年第三季度京东自营普通商家能入驻吗，国内外家装设计品牌入驻京东将超过20家，LVMH集团旗下丝芙兰也将接入京东omni -渠道服务网络。携手达达集团（DADA.US）与华硕达成战略合作，将进一步推动实体店数字化转型。

未来可能会有更多的品牌选择从过去中选择一个，这将有利于京东的平台业务。

2021年第三季度和前三季度，京东的平台和广告收入分别同比增长35.15%和38.58% ，平台业务发展进一步加快。

5.继续投入技术探索。

第三季度，京东将继续投资仓库机器人、智能送货车、无人机等新一代基础设施。 京东物流先后发布了三代“天狼星”仓储机器人和第五代智能快递车。 京东双十一期间，近400辆智能快车在全国25个城市投入使用。

另一方面，京东探索研究院与英伟达打造了国内首个基于架构的超大规模计算集群，并达成战略合作协议，共同建设人工智能联合实验室，这可能是未来供应链的智能工具。人工智能和人工智能的发展奠定了科学技术的基础。

因此，尽管营业利润率较低，京东 仍保持了健康的经营现金流并持续创造价值。

但需要注意的是，其竞争对手也在不断演变：以自营业务为主的京东正在拓展平台业务和线下业务。 京东MALL全国首家店9月底在西安开业，以平台业务为主的电商也在加码自营业务，拓展业务自己的物流布局。在零售和电商平台的激烈竞争中，京东能否保持竞争力？拭目以待。

毛婷

本文来自财华网